無論是從中國資產配置還是全球資產配置的角度來看，中國股票都是其青睞的一類資產。

目前仍是近期股市的一個底部，伴隨著宏觀環境的改善、經濟政策支撐加大，情緒還有較大可能性出現進一步回暖。

中國股市與海外市場因素的關聯近來也明顯減弱。

本輪房地產的底部應該已經出現在去年底今年初，未來的緩慢復蘇大概率會持續。

我們目前比較關注6月份以及7月份的經濟數據，能夠在多大程度上驗證本輪經濟復蘇的力度。

美國經濟是否會步入衰退，不能簡單只看通脹和美聯儲加息狀況，而是還要看基本面、看私人部門的一個承受能力。目前這種承受能力是很高的。

6月21日，瑞銀資產管理發布2022年中投資展望指出，考慮到中國宏觀政策出現明顯反轉且經濟處在復蘇階段，中國股票會進一步“交易復蘇”，估值修復和盈利抬升皆可期。無論是從中國資產配置還是全球資產配置的角度來看，中國股票都是其青睞的一類資產。

另一方面，該機構認為全球發達市場股票還有比較大的下行空間，要等到美聯儲政策“見頂”之后才會逐步出現反轉。歷史上，在美聯儲收緊政策時美國股票估值就開始反彈的情況是不存在的。

中國股市與海外因素關聯減弱

盈利修復將在未來幾個季度體現

在年中展望會上，瑞銀資產管理(上海)董事、資產配置基金經理羅迪當天對媒體表示，中國國內市場的整體流動性仍然處在相對比較寬松的環境之下。“中國經濟周期步入復蘇階段，需要政策對經濟進行托底，而通脹并不會成為比較明顯的掣肘。在這樣的背景之下，國內金融市場可以持續維持相對比較寬松的金融環境。”

從股市情緒面來看，從5月中旬以來情緒出現明顯的回暖，目前仍是近期股市的一個底部。伴隨著宏觀環境的改善、經濟政策支撐加大，情緒還有較大可能性出現進一步回暖。

另一方面，中國股市與海外市場因素的關聯近來也明顯減弱。羅迪分析指出，過去兩年美元走勢對中國股票影響加大，并且呈現負的相關性。也就是說，美元指數越強，中國股票下行壓力越明顯。

但從5月份以來，這個關系出現了一定程度的變化：美元走強的同時，中國股票并沒有跟隨走弱，反而是走強了。“全球流動性繼續收緊，但中國股票進一步走強，反映出市場邏輯更多關注著中國宏觀經濟發生的變化。”他說。同樣的情況也曾在2019年上半年出現，當時全球金融條件收緊、美元走強，但中國市場受益于中國經濟當時的復蘇周期。

附圖美元對中國股票的影響在減弱

來源：瑞銀資管

今年5月下旬開始，北向資金開始大幅流入A股，表明外資對中國股票的情緒出現了非常明顯的反轉。“這里面很多是對沖基金等交易區間比較短的資金，但這些資金永遠是市場里跑在最前面的，當這些資金帶來了市場情緒回暖之后，其他久期比較長的資金慢慢會進一步入場。”

瑞銀資產管理認為，中國經濟當前上行周期復蘇的斜率可能不一定很高，這取決于后期政策層面是否出現調整。而政策層面調整很大程度上取決于實時經濟數據對于復蘇的驗證。

“我們目前比較關注6月份以及7月份的經濟數據，能夠在多大程度上驗證本輪經濟復蘇的力度。”羅迪表示，如果力度相對不夠，那么有希望看到更多穩增長政策進一步出臺。考慮到疫情不會短期內在全球消失，即便是復蘇達到比較理想的狀態，中國宏觀經濟政策也不會快速收緊。

在這一背景之下，中國股市不會改變中期(6-12個月)復蘇的走勢，估值修復應該會持續，而盈利的修復會逐步在未來幾個季度體現到股價當中。

房地產或可持續復蘇但并非V型

黃金中期配置價值有限

針對市場廣泛關注的房地產市場，瑞銀資產管理認為，本輪房地產板塊的復蘇不會很快V型反彈。要先從商品房銷售的復蘇開啟，才會逐步帶動整個房地產投資的回升。

這是因為，經過了兩年的疫情，居民對房地產市場的熱情不會很快回到此前高度。同時，大部分房企面臨一定資金壓力，需要通過房地產銷售回暖來緩解，它才會出現新一輪的投資。

目前來看，房地產市場預期正處在逐步穩定過程當中，需要看到商品房銷售從收縮逐步回升到與去年持平，然后再看是否進一步增長。“我們認為這一過程不太會是逐月的，可能會以逐個季度，甚至稍微更長一點的時間逐步回升。”另一方面，本輪房地產的底部應該已經出現在去年底今年初，未來的緩慢復蘇大概率會持續。

貴金屬方面，瑞銀資產管理認為，在美聯儲加息的大背景之下，黃金作為不付息商品，其估值相對較貴。從中期的配置的角度來看，當前時點黃金的吸引力比較有限。

羅迪表示，美聯儲加息過程短期內不會結束，可能要持續到明年上半年。因此，黃金的價值在中長期可能會面臨下行的壓力。尤其是，如果說拉長時間來看的話，目前黃金價值處在歷史高位。上一次金價達到歷史的高位是在2012-2013年左右，當時也正值美聯儲開啟一輪加息的前夕。

美國私人部門盈余可緩解衰退壓力

對于全球市場高度關注的美國及部分發達經濟體是否會出現衰退的問題，瑞銀資產管理認為，伴隨著美聯儲進一步加息、金融條件持續收緊，美國經濟可能會進一步的放緩。但由于過去兩年美國及歐洲出臺大規模財政刺激，給企業及居民(私人部門)帶來大量盈余，某種程度可以緩解經濟衰退的壓力。

羅迪從高通脹和私人部門資產負債表兩個維度進行了分析。歷史上，在高通脹環境下，也就是實際通脹超過核心通脹4個百分點時，美國在最后一次加息兩年之后避免進入衰退的概率只有20%，也就是有80%的概率會進入衰退。但從私人部門資產負債表來看：當資產負債表更加健康的時候，也就是歷史上金融盈余百分位排序偏高的情況下，美國最后一次加息之后兩年內避免衰退的概率將近80%。也就是說，從居民資產負債表的健康程度來看，美國在未來兩三年出現衰退的概率可能只有20%。

“這一組歷史概率分析起碼告訴我們，美國經濟是否會步入衰退，不能簡單只看通脹和美聯儲加息狀況，而是還要看基本面、看私人部門的一個承受能力。目前這種承受能力是很高的。”羅迪說。

關鍵詞： 中國股市與海外因素關聯減弱 盈利修復 房地產可持續復 黃金中期配置價值有限